2026年夏のAI・半導体決算24社採点｜MU98点、市場が見たのは「回収の速さ」

今週の前半、二度目の買い増し注文を入れた。指が少し重かった。

7月の相場は、AI株、その中でも値動きの荒いハイベータ銘柄に容赦がなかった。私のポートフォリオでも、Seagate（STX）、FormFactor（FORM）、Applied Optoelectronics（AAOI）が含み損に転落した。

下げの材料は一つではなかった。金利の高止まり、中東情勢と原油、中国関連のリスク、そしてAI投資の膨張そのものへの警戒。売り材料が重なった市場は、決算の中身を確かめる前に、AI株をまとめて売っていた。

それでも私は何も売らなかった。先週と今週、二度に分けてMicron（MU）とDRAM ETFとBloom Energy（BE）とNebius（NBIS）を買い増した。二度目の注文の前が、この夏で一番怖かった。怖いと思った時こそが本当の買い増し時だ。そう自分に言い聞かせながら、怖さそのものは買いの根拠にならないことも知っていた。

だから注文の前に、もう一度確認した。決算が出ていた銘柄は決算を、まだ出ていない銘柄は周辺の情報を。売却を決めるほどの変化は見つからなかった。それから、注文を入れた。

自己紹介の記事に書いたことがある。暴落局面でも自分が何を信じているかを、自分の手で書いておく。恐怖で売りたくなった時、過去の自分が書いた根拠に立ち返るためだ。その本番が、7月に来た。

保有銘柄と監視銘柄、そして注目してきた銘柄のうち、この夏に決算を出した24社を、一つの物差しで採点し直した。結果は強かった。私の採点で90点以上が10社。MicronとTSMCは過去最高の利益率を出し、SamsungとSeagateも記録ずくめだった。

含み損に沈んだSTXとFORMは、私の採点でどちらも94点だった。口座の損益と決算の点数が、これほど逆を向いた四半期を私は知らない。

決算が強いほど売られたのではない。この夏の市場には、別の採点基準があった。

24銘柄の採点表

対象は、保有・監視・注目の各銘柄と、これまでの記事で追いかけてきた企業、AI設備投資の主要なボトルネック企業のうち、日本時間7月31日の午前までに決算を発表した会社を選んだ。採点の基準時点はこの日の午前で、同日15時30分に発表されたキオクシアは集計の対象外とし、次の記事で採点する。

先に断っておくが、これは買い推奨の順位ではない。今回の決算内容そのものを評価した点数であり、株価の割安さや、すでに織り込まれた期待は含んでいない。

S+（95点以上） Micron（MU）98点、Bloom Energy（BE）96点

S（90〜94点） Microsoft（MSFT）94点、FormFactor（FORM）94点、Seagate（STX）94点、Lam Research（LRCX）93点、Amazon（AMZN）92点、TSMC（TSM）92点、ASML 91点、Teradyne（TER）91点

A（85〜89点） Samsung 89点、ASE 89点、Rambus（RMBS）88点、Cadence（CDNS）88点、KLA（KLAC）87点、Amkor（AMKR）85点

B+（80〜84点） ServiceNow（NOW）84点、Vertiv（VRT）83点、GOOGL 80点

B（70〜79点） Apple（AAPL）77点、SK hynix 75点

C（60〜69点） Meta（META）64点

D（59点以下） Qualcomm（QCOM）56点、Tesla（TSLA）55点

上位を占めたのは、AIの工場を作る側の会社だ。誰もが知る巨大テックの多くは、その下に並んだ。

物差しの中身

点数は三つの軸の加重平均で付けた。今期の実績が30点、市場予想（コンセンサス）との差が30点。

残る40点は、次の四半期以降の会社見通し（ガイダンス）に置いた。過去より未来を重く見るためだ。

一時的な損益は実績から外している。GOOGLの投資評価益、AmazonのAnthropic（未上場）株の評価益、Appleの関税還付。事業の力と関係のない追い風は、点数に入れない。

95点以上は数年に一度しか出さないレベル。今回その水準に残ったのは、2社だけだった。

反応を分けたのは、回収までの時間

採点を終えて株価と突き合わせても、94点のSTXとFORMは含み損のままだ。含み損の主因は、7月の全面安にある。ただ、発表直後の反応に限れば、買われた銘柄と売り込まれた銘柄がはっきり分かれた。その最初の分かれ方には、決算の側に理由があった。

私の点数が測るのは、決算の質だ。発表直後の反応を分けていたのは、投じた資金が現金として戻るまでの時間だった。この違いを分けずに読むと、点数と株価のねじれに振り回される。

発表直後に買われた側から見ていく。Micronは、メモリ価格の上昇がその四半期の利益にそのまま変わった。回収を待つ必要がない商売の形だ。BloomとSeagateは、受注と完売で将来の利益を先に見せた。Seagateの大容量HDDは2027年末までほぼ完売し、顧客は2029年分の相談を始めている。

MicrosoftとAmazonは、積み上げた設備投資をクラウドの利益に変えて見せた。売り込まれた側もいる。GOOGLとMetaは、事業の成長は本物のまま、手元に残る現金が先に細った。QualcommとAppleとTeslaは、上がった原価と費用を、値上げでも数量でも吸収しきれなかった。

発表直後の反応で見れば、回収の近さを示した決算は買われ、回収の遠さが見えた決算は売られた。もっとも、直後に買われても、その後の地合いに呑まれた銘柄もある。Micronは6月末の決算で買われ、7月の全面安で売り戻された。決算の中身が決められるのは最初の反応の向きまでで、その先は地合いの領分になる。

そして今シーズン、利益の移転を最も強く動かしたのはメモリだった。採点表の首位は、メモリを売るMicronの98点。下から2番目は、メモリを買うQualcommの56点だ。

Qualcommはメモリコストの上昇だけでEPS（1株利益）を1.50ドル超削られると説明した。Amazonは年間の設備投資計画を2,200億ドルへ引き上げ、その理由にメモリコストを挙げた。Appleのクック氏は、退任前最後となった決算説明会の質疑で「メモリ価格は100年に一度の洪水の中にある」と述べ、不本意ながら値上げに踏み切ったと認めた。

同じ会社の中でさえ割れた。Samsungの半導体部門は営業利益89.2兆ウォンという過去最高を出した。その同じ四半期に、スマートフォン部門は部品コストの高騰で営業赤字に沈んだ。メモリ価格の上昇が、同じSamsungの中に売る側と買う側を生んだ。

同じメモリ不足で、なぜMU98点、SK hynix75点なのか

点差の主因は、期待との距離にある。SK hynixの業績自体は驚異的だった。売上は前年比257%増、営業利益率は76%。それでも極端に高い市場予想に売上も利益も届かず、株はADR（米国預託証券）の上場来安値まで売られた。Micronは予想を大きく超えた上で、さらに強い次の見通しを付けた。

契約の構造にも差があった。両社とも長期契約を持っている。違うのは、契約が縛る範囲と、結ばれた時期だ。

SK hynixは売上の約半分が既存の長期契約で価格が決まっており、スポット価格の急騰をすぐには取り込めなかった。一方、Micronの戦略顧客契約がカバーするのはDRAM生産の約2割で、残りは市場価格を取りにいけた。

しかも契約の中身が攻めている。Micronの開示によれば、契約は解約できない複数年の数量コミットメントで、価格には天井と床が付く。天井は2026年前半の市場価格の近辺、床の価格でも過去のどのピーク四半期より高い粗利益率になると会社は説明している。高値の局面で結んだ新しい契約は、今の水準を業績の底として固定する側に働く。古い契約は、高騰の取り込みを遅らせる側に働く。

同じ「長期契約」という言葉でも、決算への出方は逆になり得る。需要が崩れた時の在庫と価格下落の痛みを、これまでメーカー側がほぼ全部被ってきた市場で、今回の契約群はその危険の一部を顧客側へ移した。メーカーは天井を受け入れる代わりに、底を引き上げた。

需給が締まっても、全メーカーが同じようには儲からない。契約の形が、利益の時間軸を決める。

AIマネーが流れ込んだ三つの場所

24社は、資金の流れのどこに立っていたかで三つに分かれる。ボトルネックを売った会社。投資を利益に変えた会社。そして、請求書が先に届いた会社だ。

ボトルネックを売った会社

最初のグループには16社が入る。メモリから電力まで工程は違っても、需要が供給を超えた場所にいた点は同じだ。

メモリとストレージでは、MicronとSamsungとSeagateが価格を決めた側に回った。SK hynixも売る側に立つが、既存の長期契約が価格の転嫁を遅らせ、同じ売る側の中で取り分が分かれた。Micronの四半期売上は414.6億ドル。前年同期は93億ドルだった。1年で4倍を超えた売上に、過去最高の粗利益率が乗る。メモリ価格の上昇が、顧客のコスト増とMicronの利益拡大を、同時に引き起こしている。

ただし、超過利益は長期的には別の圧力も生む。売り手がここまで儲かると、買い手には猛烈な節約の動機が生まれる。メモリ使用量の削減、圧縮技術の導入、独自チップの開発、より低コストなメモリ階層への移行。高すぎる通行料は、迂回路を作らせる。ボトルネック企業の超過利益は、顧客がその迂回路を作るための開発予算になる。Micronのピークアウトの要因は、供給の増加、顧客側の効率化、契約価格の正常化という三つの方向から考える必要がある。

Seagateは、成熟産業と呼ばれてきたHDDを高収益事業に変えた。次の四半期のEPSガイダンスは7.30ドルで、市場予想の5.87ドルを大きく超える。HAMR（熱アシスト記録）という新方式も出荷の主力に育ち始めた。

Rambusはメモリ接続チップとIP（設計資産）の会社だ。四半期売上が初めて2億ドルを超えた。四半期売上が初めて2億ドルを超え、売上もEPSも市場予想を上回った。それでも株は、発表直後こそ小幅高だったものの、翌日には9%近く下げた。

ここから先は、AIチップが出来上がるまでの工程の順に並べる。設計し、装置で作り、検査し、包み、最後にテストする。どの社名も、この一本の生産ラインのどこかで儲けている。

設計はCadenceだ。チップ設計ソフト（EDA）の大手で、この一覧の中でも特に先行性が高い。受注残81億ドルは過去最高であり、まだ工場に発注されていない次世代チップの設計活動を映す。装置やファウンドリーの数字が現在の建設を映すのに対し、Cadenceの受注残は数年先の半導体投資を映す。通期見通しも大幅に引き上げた。

製造装置では、EUV露光装置をほぼ独占するオランダのASMLが、通期売上見通しを430億〜450億ユーロへ引き上げた。従来見通しからの引き上げ幅は今シーズン最大級で、2027年に向けてEUVの生産能力を3割増やす計画も示した。エッチングと成膜のLam Researchは、9月四半期の売上ガイダンス81億ドルが市場予想を約10億ドル上回った。NAND向けの装置売上は一四半期で倍増した。検査・計測のKLAは会社予想を上回ったのに株が下げた。上振れの幅が控えめで、期待だけが先に走っていた。

製造は受託生産最大手のTSMCだ。粗利益率67.7%という記録を出した。3ナノ世代はフル稼働が続き、需要は依然として供給能力を上回っている。先端パッケージングのCoWoSは依然として供給制約の続く工程だ。それでも発表後、株は売られた。記録が「予定どおり」と扱われる水準まで、期待が先に上がっていた。

出来上がったウエハーを検査するのがFormFactorだ。ウエハー上のチップに針を当てて検査するプローブカードの最大手で、DRAM向け売上の主役はHBM（AI向けの積層メモリ）に入れ替わった。

EPSは市場予想を32%上回り、株価は発表後に17%上げた。それでも私の口座では含み損のままだ。7月前半の下げが、それだけ深かった。

チップを基板に載せて配線し、保護するのがパッケージングだ。台湾のASEはその世界最大手で、純利益が180%増え、年間の設備投資を約105億ドルへと年3回目の引き上げに踏み切った。先端パッケージの値上げも通っている。米国のAmkorは今期の利益こそ強烈だったが、次の四半期の売上見通しが市場の期待に届かず、評価を落とした。

最後に、完成したチップをテストするTeradyne。売上は前年からほぼ倍になり、メモリ向けテスターの受注は売上の2倍を超えるペースで積み上がっている。ただし次の四半期のガイダンスは、今四半期からの減速を示した。91点のうち、見通しの点を削ったのはここだ。

生産ラインの外に、もう一つのボトルネックがある。電力だ。

Bloom Energyは、燃料電池でデータセンターの敷地内に発電設備を置く会社だ。四半期売上が初めて10億ドルを超え、通期見通しを前年比で倍増の水準へ引き上げた。

会社側の説明によれば、米国の主要クラウド事業者での検証・採用が進み、Brookfieldとの提携枠は250億ドルへ広がった。その中にはNebiusのAIインフラ向けの17億ドル案件も入っている。BEの電源設備が、NBISのAIインフラを支える。この資金循環も、私が両社を同じ週に買い増した理由の一つだ。減点要素も書いておく。大型案件の検収時期で、四半期の数字は大きく振れる。

Vertivは電源・冷却設備の大手だ。通期見通しを売上とEPSの両方で市場予想の上へ引き上げた。それでも株は1割超下げた。四半期売上が予想に3.4%届かなかったからだ。需要が消えたわけではない。市場が要求した速度には届かなかった。

投資を利益に変えた会社

Microsoftの売上は900億ドルで、18%増えた。

Azureは43%成長し、受注残は6,780億ドルまで積み上がった。直近の積み増しは、OpenAI（未上場）以外の顧客から来ている。

そして四半期に410億ドルという設備投資の後でも、フリーキャッシュフロー（本業で稼いだ現金から設備投資を引いた残り）を196億ドル残した。今シーズン、巨額投資を現金へ変換できた企業の中で、それを最も鮮やかにやって見せた会社だ。

AmazonのAWSは37%成長で、18四半期ぶりの最速だった。営業利益率は39.4%へ上がった。

年間の設備投資を2,200億ドルへ増額し、フリーキャッシュフローは12ヶ月累計で流出のままなのに、発表後、株は買われた。受注残4,960億ドルとAWSの利益率が、将来の投資回収を裏づけたからだ。CEOのジャシー氏は「この金額でも2026年の需要は満たせない」とまで言った。

ServiceNowは企業向け業務SaaSの大手で、AI関連の契約金額が年10億ドルを超えた。生成AIによる代替リスクを警戒されてきたSaaSが、企業のAI導入を管理する基盤として成長を示した。政府案件の前倒しが上振れを押し上げた分は差し引いて、84点にした。

請求書が先に届いた会社

GOOGLのクラウド部門は82%増収で、受注残は5,140億ドルまで伸びた。クラウドの収益化そのものは、もう証明済みと言っていい。

それでも四半期のフリーキャッシュフローはマイナスに沈み、通期の設備投資計画を1,950億〜2,050億ドルへ再び引き上げた。市場が求めた回収速度には届かなかった。80点は決算イベントの点数であって、この株をどうするかは別の判断だ。私はGOOGLを売っていない。

Metaの広告事業は健在で、売上は28%増えた。一方で費用が55%増え、営業利益は前年を割った。

四半期のフリーキャッシュフローはほぼ消え、同じ四半期に250億ドルを起債した。AI投資を自己資金だけで賄う段階から、資本市場も使って前倒しする段階へ入った。しかもMetaの回収は、クラウドと違って外から見えにくい。広告単価と利用時間の中に溶け込むからだ。回収効果を外部から検証しにくい分、Metaにはより丁寧な説明が求められる。64点は、回収経路の見えにくさへの減点だ。

Appleの6月期は記録ずくめだった。iPhoneは22%増収で、需要はむしろ強すぎた。崩れたのは9月期の見通しで、成長率9〜11%が期待に届かず、時間外で売られた。足りないのは部品であり、粗利益率の低下はほぼ全てがメモリコストで説明できる水準だった。

SK hynixの決算前後、韓国市場は2営業日続けて歴史的な急落に見舞われ、一時取引停止の措置も発動した。急落の主因は一社の決算というより、レバレッジ取引の巻き戻しを伴う市場全体の現象として報じられている。

Qualcommの売上は市場予想を上回っている。崩れたのはその先で、次のiPhoneでの搭載シェア低下によりApple向け売上が半減に向かい、メモリコストがEPSを削る。12月四半期から収益化が始まるデータセンター向け自社チップという芽はある。ただ、その転換が業績にはっきり表れたとは、まだ言えない。

Teslaの納車台数は過去最高だった。それでも営業利益率は1.4%まで沈み、フリーキャッシュフローはマイナスに落ちた。将来事業への投資は続いているが、それを支えるはずの本業の損益が痩せている。最下位の55点は、現在の収益基盤への評価であり、将来事業の可能性まで含めた値付けとは別物だ。

なぜ好決算でも売られるのか

株価の反応は、三つの層でできている。一番下に、その日の相場全体の地合い。その上に、決算前から織り込まれていた期待。一番上に、決算の中身。私が今回採点するのは、一番上の層だけだ。

地合いの層は大きい。7月の下げも、その後の急な戻りも、個別の決算では説明がつかない。地合いが変われば、決算と関係なく全部が売られる日も、全部が戻る日もある。

それでも、同じ地合いの中で反応が割れた部分には、決算の中身と事前の期待の差が表れた。初動を確認できた18社のうち、買われた側はMicron、Bloom Energy、Microsoft、FormFactor、Amazon、ASML、Cadenceの7社。 売られた側には11社が並ぶ。TSMC、Samsung、Rambus、KLAといった高得点組から、Vertiv、GOOGL、Apple、SK hynix、Meta、Qualcomm、Teslaまでだ。

AmazonもGOOGLも、キャッシュフローが細ったまま設備投資計画を引き上げた。Amazonは12ヶ月累計のフリーキャッシュフローが流出のまま、年間計画を2,200億ドルへ。GOOGLは四半期のフリーキャッシュフローがマイナスのまま、通期計画を引き上げた。似た形に見えて、株価の反応は逆だった。

Amazonは今四半期、市場が求めた速度で回収を証明した。受注残とAWSの利益率がそれを裏づけた。GOOGLもクラウドの収益化は証明している。ただ、全社のキャッシュへ変換される速度が、設備投資の増加に追いつかなかった。

もう一つの分かれ目は、決算前に積まれていた期待の量だ。株価が反応するのは、決算そのものより、織り込み済みの期待との差になる。TSMCは記録を更新しても、記録が前提になっていた。逆に、発表前の1ヶ月で大きく売られていたRambusは、全項目で予想を上回っても翌日に下げた。期待が下がっていれば買われる、という単純な式も成り立たない。

市場が警戒しているのは、2026年の設備投資額にとどまらない。設備の稼働後には、減価償却費が数年にわたって利益率を圧迫する。今後は、クラウド売上の成長が、減価償却費と電力費の増加を上回れるかが問われる。

そして、これほど巨額の設備投資を続けられる資金調達力そのものが、堀になり始めている。半導体や電力の供給制約が強まる局面で、需要がまだ確定しきらない段階から建設に踏み切れる会社は、世界に数えるほどしかない。後から来る挑戦者への参入障壁は、技術だけでは説明できなくなってきた。

市場は間違っているのか。私はそうは考えない。少なくとも決算直後の選別は、長期の構造よりも、次の数四半期で投資を回収できるかを重く見た。その選別と、株を何年も持つ判断は、別の作業だ。

次の四半期で見る三つの数字

最初に見るのは、メモリの契約条件だ。スポット価格の上下より、Micron、SK hynix、Samsungの契約価格への転嫁の速さが利益を決める。Samsungは生産能力の6〜7割を複数年契約に固定し、供給の逼迫は2028年まで続くという見方を示した。SK hynixは新しい契約で価格の天井を外す方向だと報じられており、契約条件の違いが次の四半期から粗利益率の差になって表れる。翌四半期の確認は単純でいい。各社の粗利益率が、さらに上がったかどうかだ。

次が、ハイパースケーラーの回収指標だ。設備投資の額そのものより、営業キャッシュフローがその増加を吸収できているか。そして、クラウド利益の伸びが、減価償却費の伸びを上回っているか。受注残は、将来の売上であると同時に、将来の設備投資義務でもある。大きさより、何年で売上に変わるのか、履行のためにどれだけの追加投資が必要なのかを見る。

残る一つが、装置・テスト・電力の受注残だ。book-to-bill（受注額を売上額で割った比率）が1を超え続けているか。受注で埋まっている期間が、延びたか縮んだか。利益は供給制約の強い工程へ集まり、制約が解消されれば次の工程へ移る。次の決算シーズンで見るべきは、今回の1位が再び1位になるかどうかより、利益がどのボトルネックへ移動したかだ。

答えは順に出てくる。答えは順に出てくる。今日の15時30分に決算を発表したキオクシア（四半期の営業利益が1兆円を超えた）は、次の記事で採点する。そこからSanDisk、Western Digital、AAOI、Lumentum、Coherentと続き、8月に入れば、Palantirが3日、Nebiusが12日、NVIDIAが26日。私のコア3銘柄の決算が順に並ぶ。この採点表を、その時の土台にする。

決算の点数では株は握れない

決算の点数は、その四半期の強さを測る。株価は、地合いと期待と決算の三つで動く。どちらも、株を何年も握り続ける理由にはならない。

私が銘柄を選ぶ時に見ているのは三つの構造だ。その会社を通らなければ業界が回らない通行料モデル。使われるほど離れるコストが上がっていくスイッチングコスト。そして10年続く潮流の中核にいるというメタトレンドの中心性。詳しくは自己紹介の記事で触れている。

今回買い増した4銘柄と、含み損のSTXとFORMについて、売却を決めるほど構造が壊れた証拠は見つからなかった。完売、受注残、長期契約は、各社の構造的な強さをむしろ裏づけた。だから何も売らず、MicronとDRAM ETFとBloom EnergyとNebiusを買い増した。

買い増しの根拠は、決算の点数ではない。点数が測るのは、今回の決算の強さだけだ。株を持ち続けるかどうかは、事業の構造で判断する。含み損のSTXとFORMを持ち続けるのも、同じ理由だ。含み損は事実として受け止める。ただし、含み損だけを理由に売ることはしない。

自己紹介の記事で、利確しない勇気と書いた。この7月に試されたのは、その続きだったのだろう。怖い時に、自分の根拠へ立ち返る勇気。これは私の判断の記録であって、真似を勧めるものではない。

この夏、私と同じようにポートフォリオにダメージを負った人は多いはずだ。決算の点数なら、私のような書き手でも付けられる。株価は、市場が勝手に決めていく。ただ、含み損の画面を前にして握るのか降りるのか、その一線だけは、他の誰にも引いてもらえない。

私は7月、自分の物差しを確かめ直してから注文を入れた。

あなたの物差しは、どこにあるだろう。

主な参照資料
各社の決算リリース、IR資料、決算説明会の内容を参照した。
Micron（FY2026 Q3決算資料・四半期報告書）
Bloom Energy（2026年Q2決算資料）
Microsoft（FY2026 Q4決算資料）
FormFactor（2026年Q2決算資料）
Seagate（FY2026 Q4決算資料）
Teradyne（2026年Q2決算資料）
Lam Research（2026年6月期決算資料）
TSMC（2026年Q2決算資料）
ASML（2026年Q2決算資料）
Samsung（2026年Q2決算資料）
ASE（2026年Q2決算資料）
Rambus（2026年Q2決算資料）
Cadence（2026年Q2決算資料）
KLA（FY2026 Q4決算資料）
Amkor（2026年Q2決算資料）
ServiceNow（2026年Q2決算資料）
Vertiv（2026年Q2決算資料）
GOOGL（2026年Q2決算資料）
Amazon（2026年Q2決算資料）
Meta（2026年Q2決算資料）
Apple（FY2026 Q3決算資料）
SK hynix（2026年Q2決算資料）
Qualcomm（FY2026 Q3決算資料）
Tesla（2026年Q2決算資料）