GOOGL Q2決算|最強クラウドとアホGemini

今月、Geminiに二度裏切られた。

一度目はYouTubeだ。動画の要約を頼んだら、自信のある調子で要約が返ってきた。読むと、まったく関係のない別の動画の内容だった。二度目はある小型株の決算資料で、最新の数字を読ませたつもりが、返ってきたのは一期前の決算の数字だった。しかも、数字を検証した形跡がなかった。使ったのはどちらも無料枠のGeminiアプリで、記憶では、画面にはFlashと表示されていた。正直に書くと、Geminiにはこの種のがっかりが多い。SNSでも「Geminiはアホ」という声は定番になっている。

そのGeminiの会社が、7月22日に決算を出した。売上1,198億ドルで前年比24%増。Google Cloudは82%増。純利益は前年の4倍。株価を見ると、この数字でも翌日に7%下げた。

別の動画を要約してきた会社が、過去最高の決算を出して、売られている。体感と業績と株価が、三つとも別の方向を向いた決算を、私は初めて見た。

この決算には、個人的な事情がもう一つある。3月に書いたGoogleのダンピング戦略の記事で、私は「最初の答え合わせは、2026年7月のAlphabet Q2決算」と書いた。

置いた物差しは三つ。
Cloudの成長率は30%を割らないか。
減価償却の負担は売上の5%台に収まるか。
TPUの外販は前に進んだか。

6月に書いたGoogleの増資の記事では、そこに営業キャッシュフロー÷設備投資が0.8を割らないかという撤退の目安と、受注残やCloud利益率の観測項目を足した。物差しは決算の前から公開してある。今回は、その物差しにQ2の実測値を当てる。

答え合わせの結果を先に一行で書くと、表は満点で、裏に初めて黄色信号が点いた。

※投資アドバイスではありません。投資判断はご自身の責任でお願いします。

純利益4倍のカラクリ

まず、一番派手な数字から片づけたい。純利益1,121億ドル、前年比298%増。希薄化後の一株利益(EPS)は9.11ドル。見出しだけ読めば、史上空前の爆益だ。

中身は違う。この四半期の「その他収益」に、990億ドルの株式評価益が入っている。持ち株の値上がりを、売っていなくても利益として計上しなければならない会計ルールがあり、その計上分だ。決算資料の脚注が親切で、この評価益は税引き後で純利益を771億ドル、一株利益を6.26ドル押し上げたと明記されている。

つまり、9.11ドルから6.26ドルを引いた約2.85ドルが、評価益を除いた便宜的な一株利益になる。アナリストの事前予想は2.89ドルだった。ほぼ予想通り。本業は「普通に良い」であって、4倍ではない。

では、990億ドルはどこから湧いたのか。会社の開示は、主因はSpaceXと「ある非公開企業」、というところまでだ。脚注を読むと、候補はかなり絞れる。

一つはSpaceX。6月に上場したこの会社の株式を、Alphabetは941億ドル分持っていると脚注に出てきた。うち800億ドルは短期の売却制限付き、141億ドルは2027年秋まで売れない長期制限付き。上場した瞬間、この持ち分に市場の値札が付いた。

もう一つの主因は、Anthropic(未上場)とみられている。Alphabetは約14%を保有し、Anthropicの評価額は2月の3,800億ドルから5月の資金調達で9,650億ドルへ跳ねた。四半期報告書には、非上場株のうち簿価879億ドル分をこの四半期に時価へ評価し直したとあり、時期も規模もこの跳ね上がりと整合する。Anthropic分の含み益を約800億ドルとするBofAの推計もあるが、会社公式の内訳ではない。

要するに、Googleは今四半期、本業より投資先の値上がりで多く稼いだ。広告とクラウドで408億ドルの営業利益を出した会社が、持ち株の値札の書き換えで、その2倍以上を計上した。

ただし、この含み益を読むときに、外せない事実が二つある。

まず、含み益が膨らむと、将来の税負担も一緒に膨らむ。貸借対照表の繰延税金負債は、半年で9億ドルから228億ドルに膨らんだ。売っていない株の値上がり分にも、将来払う税金が計上されていく。

そしてもう一つ、値札は逆にも動く。Alphabetの帳簿には、SpaceX株が6月末の値段で載っている。そのSpaceXは、7月に入ってから株価を3割超下げたと報じられている。他の保有株の値動き次第ではあるが、同じ会計ルールが逆向きに働けば、この下げは第3四半期の評価損の大きな候補になる。次の決算で「Alphabet、利益急減」という見出しが出たら、まず評価損益の脚注を確かめればいい。今期のEPSの中身を知っていれば、来期の見出しには驚かずに済む。

本業の実力は、営業利益408億ドル、前年比30%増、営業利益率34%で見る。この数字だけで十分に強い。強いからこそ、評価益を外して確かめる価値がある。

答え合わせ|表側の成績

まず、3月に置いた三つの指標から。

最初の指標はCloudの成長率で、警戒ラインは「30%割れ」だった。結果は82%増、売上248億ドル。前四半期の63%からさらに加速している。合格どころか、30%という警戒ラインのほうが意味を失った。基準ごと引き直す必要のある水準だった。

数字の大きさを別の角度から測ると、Cloudは前四半期から48億ドル増えた。Q2の248億ドルを単純に4倍すれば、年間約990億ドル。Google Cloud単体で、10年前のAlphabet全社の売上を上回る規模だ。

ただし、82%には注釈が一つ付く。昨年と同じCloudを比べているわけではない。3月に約295億ドルで買収したセキュリティ会社Wizの売上がほぼ丸一四半期入り、後述するTPUシステムの販売もこの四半期から売上として計上され始めた。中身が変わった上での82%だ。CFOのアナット・アシュケナージは決算説明会で、TPUシステムの売上を除いてもCloudの成長は意味のある加速をしたと明言している。ただし、Wizを除いた自力の成長率までは開示されていない。会社が説明した部分と、していない部分を、セットで読む必要がある。

次の指標は減価償却の負担だ。設備の減価償却費を売上で割ると5.9%。「5%台なら健全」の基準内に収まった。ただし前年同期は5.2%で、方向は上を向いている。設備投資から減価償却の開始までには時間差があり、これが記事後半の中心論点の一つになる。

残る一つがTPU外販だ。TPUはGoogleが自社設計するAI専用チップで、これを物理システムごと外に売る動きが進むかを見ると書いていた。結果は、進むどころか、Cloudセグメントの売上の説明にTPUシステム販売が正式に加わる段階まで来た。決算リリースのセグメント説明に「Google Cloudのプロダクト売上は主にTPUシステムの販売から生じる」という一文が正式に入った。社内の道具だったチップが、決算書の売り物になった。この転換の解剖は、記事の後半で正面から行いたい。

次に、6月の増資の記事で置いた7項目のうち、表側の数字。

Cloudの受注残は5,140億ドルで、前四半期の4,620億ドルから520億ドル積み増した。倍々のペースは終わったが、一四半期で日本円にしておよそ8兆円分が上乗せされている。Cloudの営業利益率は前年の20.7%から35.6%へ。Geminiアプリの月間利用者は9.5億人、2月の7.5億人から5ヶ月で2億人増えた。法人向けのGemini EnterpriseはFortune 100の約9割が使う。

地域別の売上にも、この決算の偏りが出ている。米国が32%増で、増収分のおよそ6割を占め、売上に占める比率は48%から51%へ上がった。欧州・中東・アフリカは15%増、アジア太平洋は17%増。地域別の数字には広告もサブスクも混ざるから、この表だけでAI需要が原因とまでは言い切れないが、方向は読める。AIは世界の物語になった。しかし、いま巨額の利用料を払える顧客は、まだ米国に偏っている。

なぜ株価は下がったのか

これだけの数字で、株価は決算翌日に7.1%下げて317.69ドル。週末の7月24日終値は319.74ドルで、5月に付けた高値402ドルから2割低い。

直接の引き金ははっきりしている。会社が2026年の設備投資の見通しを、3ヶ月前の1,800億〜1,900億ドルから1,950億〜2,050億ドルへ引き上げた瞬間、時間外の株価が沈んだ。売上でも利益でもなく、使う金の大きさが売り材料になった。市場が問うたのは、稼げるかではない。この投資は回収できるのか、だ。

もう一つ、値段のねじれがある。いまの319ドルは、6月にバークシャー・ハサウェイが100億ドルを投じた際の取得単価、約350ドルを1割近く下回る。過去最高の業績と、急落した株価と、割れた大口の買値。三つは同時に正しいのか。

その問いに答えるには、損益計算書の表側だけでは足りない。答えは四半期報告書の脚注に散らばっていて、拾い集めると、見出しの「設備投資2,000億ドル」より大きな絵が出てくる。

表の答え合わせは、ほぼ満点だった。問題はその裏で、6月に置いた撤退の目安に、実測値が一気に近づいていたことだ。

6月に公開した撤退の目安に対して、実測値は小数点二桁まで出ている。その数字と、決算書の脚注に積まれた設備投資の外側の約束の総量。GOOGL本体を買うための条件。そして、この2,000億ドルを受け取る側であるBroadcom、NVIDIA、Micron、ネオクラウドを同じ基準で並べた序列。ここから先は、その中身だ。