日本国債市場が発している 静かな警告
――日銀と「積極財政政治」の正面衝突
日本の国債市場で、これまでになかった種類の緊張が高まりつつある。
今日は以下のThe Economistの記事への感想だ。
1月20日、30年物国債の利回りが1日で0.25%も急上昇した。これは1999年以降で最大の上昇幅だという。40年物国債の利回りはついに4%を突破した。一時的な値動きに見えるかもしれないが、市場は、「日本の金融政策と財政政策は、いよいよ衝突局面に入った」という明確なメッセージを発している。
◼️市場が恐れているのは「インフレ」ではない
市場が恐れているのは「政治」だ。今回の国債市場の動揺は、インフレそのものよりも、政治の方向性に対する不安が原因だ。昨年10月に日本初の女性首相に就任した 高市早苗首相は、①食品にかかる8%消費税の2年間停止と②防衛費・産業政策への大規模支出という、2つの政策を軸とした「責任ある積極財政」を掲げ、総選挙で国民の信を問うとしている。
食品に関する消費税の減税だけで年間5兆円。これは日本の国家予算の税収の約6%に相当する。高市氏は「国債増発なしで賄える」と主張するが、市場はそれを信じていない。
重要なのは、たとえ彼女が選挙に敗れたとしても、日本政治から『財政規律派』の声がほぼ消えた という事実だ。財政タカ派だった前任者とは、時代が完全に変わった。
◼️外国人が主役になった日本国債市場
日本の国債市場の性質そのものも、既に変わっている。2025年、10年ものの日本国債の需要の53%を外国人投資家が占めた。コロナ前は22%だった。かつて日本の国債を支えていたのは、日本の保険会社や日本銀行などだった。彼らは「利回り」ではなく、「政策目的」で国債を買っていたのだ。だが現在、日本の国債市場に残っているのは価格と利回りしか見ない投資家だ。これは決定的な変化である。
◼️日銀は「正常化」へ進まざるを得ない
そして、日本のインフレも一時的とは言えない。消費者物価指数は4年連続で2%の目標を超え、企業収益は過去最高で、労働力不足は深刻、賃上げも続いている。日銀総裁の植田和男氏は、｢基調的インフレ率は着実に2%に近づいている」と明言した。これは何を意味するか?
実質金利がマイナスである異常な状態は終わりに近いということだ。
日銀は利上げを進め、「中立金利」へ向かわざるを得ない。市場もそれを織り込み始めている。10年ものの日本国債の利回りは、2年前の0.6%から2.3%へと上昇した。
◼️正面衝突する2つの論理
ここで、日本経済は2つの力に引き裂かれる。日銀は「インフレを抑え、円を安定させるために金利を上げたい」と考えている。一方で、日本政府は、「財政拡大で成長と分配を進めたい」と考えている。どちらも理屈は通る。しかし、日本は既にGDPの130%もの純政府債務を抱えている現実がある。
高市氏は利上げを「愚か」と呼ぶ。彼女の政治的師である 安倍晋三首相は、2013年に日銀を政治的に屈服させた。
だが、今は同じ状況ではない。
◼️「トラス・ショック」には至らないが
今回の日本は、2022年のイギリスの｢トラスショック」のような全面パニックではない。日本国債の大半は未だに日本国内で保有されている。だが、投資家が慎重になるのは当然だ。しかも日本は、政府自身の試算で需給ギャップはほぼゼロ。つまり、景気刺激策が本当に必要な局面ではない。
それでも財政を拡張すれば、インフレの定着、家計購買力の低下、国債価値の毀損などのより長期的な代償を払うことになる。
◼️国債市場は、もう黙ってはいない
これまで日本は、「国債はいくら発行しても大丈夫」という神話に守られてきた。だが今、国債市場は静かに「その前提はもう変わった」と言っている。日銀と政治が再び正面衝突する時、市場はもはや無条件では付き合わない。日本国債市場で起きているのは、危機ではない。覚醒だ。
◼️「税は財源ではない」という安心神話の限界
この局面で、必ず持ち出される議論がある。いわゆる 「税は財源ではない」論 だ。
日本では、三橋貴明 氏らに代表される言説として広まり、「自国通貨建て国債なのだから、政府はいくらでも借金できる」や「税は財源ではなく、インフレ調整のための手段にすぎない」という主張が繰り返されてきた。
「税は財源ではない」論が成立する前提条件は、現実的には非常に厳しい。「インフレ期待が安定していること」、「国債の主な買い手が国内であること」、「中央銀行が市場の信認を完全に握っていること」などが条件だ。
日本は長年、これらの条件を奇跡的に満たしてきた。だからこそ、財政拡張が問題化しなかった。しかし、今はその前提が崩れ始めている。上記の通り、日本国債の過半を外国人投資家が保有している。インフレは「一時的」ではなく「定着」に近づいている。そのため、日銀は金融正常化に踏み出さざるを得なくなっている。この状況でなお「税は財源ではないから大丈夫だ」と唱えるのは、無理だ。
◼️問題は「刷れるか?」ではない
「誰が、どんな条件で買うか?」だ。国債は確かに発行できる。だが、「誰がその国債を買うのか?」 は別問題である。国内の保険会社や年金、日銀が政策目的で買っていた時代と違い、現在の長期国債市場は、価格と利回りしか見ない投資家が支配している。重要なのは、「理論的に可能かどうか?」ではなく、「この国債を持ち続けたいかどうか?」だ。この問いに、日本の政治が明確に答えられなくなった瞬間、金利は自然に上がる。
◼️国債市場が拒否するのは、数字ではなく「態度」だ
今回の日本国債市場の動揺は、「国債が危険水域に入った」という警告ではない。市場が見ているのは、「政治は、インフレと金利の現実を直視しているか?」や「中央銀行の独立性を尊重する気があるか」だ。
「税は財源ではない」という言葉が、思考停止のスローガンとして使われた瞬間、それは市場にとってのリスクになる。
◼️静かな警告を軽視すべきではない
日本国債市場は声を荒げていない。しかし、確実に距離を取り始めている。これは恐怖ではない。警告である。
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