マスターカード / Mastercard（MA）決算分析｜決済手数料の52%を銀行などの顧客へ払い戻し、その額は売上より速い+18%【FY2026 Q3 日本語解説】

10月29日の取引開始前に発表された2026年7〜9月期決算で、Mastercardの純収益は前年同期比+14%の98.07億ドル（約1兆5,474億円）でした。会社が7月に示した「2桁前半の上の方」という見通しを上回り、株価は同日の終値で635.70ドルと前日から約4.2%上がりました。

ただ、10-Qを細かく読むと、決済網の中身には別の動きがあります。カードが使われるたびに受け取る手数料のうち、半分強を銀行などの顧客に払い戻しており、その払い戻しが売上より速く増えています。成長を引っ張ったのは、決済網の外側にある付加価値サービスでした。

取引は伸びている。でも、その取引を自社のカードで流してもらうための払い戻しが、手数料の伸びより速く増えています

・カードの利用額と件数は、世界で7〜9%伸びています

・ただし銀行は、どのブランドのカードを発行するかを選べます

・だからMastercardは、契約の獲得・更新のたびに払い戻しを積み増します

・払い戻しが増えるほど、決済網の手取りは利用額ほど伸びません

・その穴を埋めているのが、不正対策やデータ分析などの付加価値サービスです

今回決算のまとめ（3行）

・増収+14%・調整後EPS+21%、見通しを上回る着地 （純収益98.07億ドル／調整後営業利益率60.5%）── 費用の伸びが売上を下回り、株数の3%減も1株利益を押し上げた構図

・決済網は+11%どまり、顧客への払い戻しは+18% （払い戻し63.69億ドル）── 標準料金ベースの手数料に占める払い戻しは52.6%へ上昇、伸びの一部を値引きで買っている状態

・付加価値サービス+19%、ステーブルコイン基盤BVNKを14億ドルで買収 （純収益に占める比率41.4%）── 決済網の外側が成長の主役に。一方で9か月の株主還元は営業キャッシュフローを上回り、差は社債発行で補った形

会社概要

一言でいうと、 お店と銀行の間でカード決済の通り道を貸し、その通行料で稼ぐ会社 です。カードを発行するのは銀行で、Mastercardはお金を貸しません。そのため貸倒れの損失を負わず、営業利益率は約6割という高さになります。

収益は2本立てです。1つはカード利用額や件数に応じて受け取る決済網（Payment network）の手数料、もう1つは不正検知・本人認証・データ分析・マーケティング支援などの付加価値サービス（Value-added services and solutions）です。9月末の同社ブランドのカードは、Maestroを含めて38億枚あります。

今期のポイント3点

1. 売上+14%に対し費用+12%、利益は売上より速く伸びた

純収益は為替の影響を除いても+14%でした。会社が除外項目を除いて示す調整後の営業費用は+12%にとどまり、調整後営業利益率は59.8%から60.5%へ上がりました。

1株利益は、会計基準どおり（GAAP）で5.28ドル（+22%）、調整後で5.31ドル（+21%）です。差の0.03ドルは、会社の調整表では投資株式の評価損益（GAAP利益を0.03ドル押し上げ）と、米国の加盟店訴訟の和解などによる訴訟費用0.74億ドル（税引後1株0.06ドル）の2項目で説明されます。支払利息2.50億ドルはどちらの利益にも残っています。

1株利益の伸びが純利益の伸び（調整後+17%）を上回ったのは、自社株買いで希薄化後の株数が9.05億株から8.76億株へ3%減ったためです。調整後の税率も21.4%から20.1%へ下がり、これも上乗せになりました。

2. 決済網：手数料の52%を顧客へ払い戻している

決済網の純収益57.49億ドル（+11%）は、会社の標準料金で計算した手数料の合計から顧客への払い戻しを引いた額と一致します。10-Qの開示から足し引きすると、手数料の合計は121.18億ドル（約1兆9,121億円）で+14.7%、そこから払い戻し63.69億ドル（約1兆50億円）を引くと57.49億ドルになります（筆者計算）。

払い戻しは「リベート・インセンティブ」と呼ばれ、カードを発行する銀行や提携カードを出す企業に、取引量に応じて、また契約の獲得・更新時に支払うものです。7〜9月期は+18%で、10-Qは理由を「主要指標の増加と新規・更新契約」と書いています。手数料合計に対する比率は51.0%から52.6%へ上がりました（筆者計算）。

払い戻しは現金の流れにも表れています。9か月の営業キャッシュフローは118.59億ドル（約1兆8,712億円）で、純利益は+18%なのに前年より7.87億ドル減りました。10-Qは理由に、顧客インセンティブの支払い増、訴訟和解金の支払い、顧客との決済タイミングの3つを挙げています。

これはMastercardだけの話ではありません。Visaの7〜9月期も、顧客への払い戻しは+21%で、純収益の+13%を上回りました。払い戻しの定義が両社で違うため比率は並べられませんが、2社とも「伸びを値引きで買う」局面にあると言えます。

3. 業界の物差し：利用額・国をまたぐ利用・件数、そして米国デビット

業界の基本指標は3つです。同社ブランドのカード利用総額（総取扱高）は現地通貨ベースで+7%の約3.0兆ドル、国をまたぐ利用（クロスボーダー取扱高）は+11%、同社のネットワークを通った取引件数は+9%でした。前年同期はそれぞれ+9%、+15%、+10%で、3つとも伸びが落ちています。

クロスボーダーの手数料は手数料合計の31.7%を占め、これまで伸びを引っ張ってきた部分です。取扱高の伸びはVisaの+14%（固定為替ベース）に3ポイント届きませんでした。会社は説明会で、欧州域内の国境をまたぐ利用の弱さを理由に挙げています。

もう1つ気になるのが米国のデビットです。決算リリースの地域別表では、米国デビットの利用額は+1.4%で、前年同期の+6.7%から急減速しました。米国のクレジットは+10.1%です。10-Qに理由の記載はありませんが、報道では大手のCapital Oneが2026年7月までにデビットカード約2,500万枚をMastercardから自社傘下のDiscoverのネットワークへ移しています。

付加価値サービスは+19%の40.58億ドル（約6,403億円）で、純収益に占める比率は39.8%から41.4%へ上がりました。8月3日には、ステーブルコイン（ドルなどに価値を連動させたデジタル通貨）の送金・決済基盤を持つ英BVNKを現金14億ドル（約2,209億円）で買収しています。業績次第で最大3億ドルの追加支払いがあり、買収額の大半（12.71億ドル）はのれんです。会社は買収の業績影響を「重要でない」として、買収前後の比較情報を開示していません。

同じ決済でも、PayPalはこの比較に入りません。PayPalは加盟店から手数料を受け取り、その中からVisaやMastercardに決済費用を払う側で、不正や貸倒れの損失も自分で負います。同社の7〜9月期の調整後営業利益率は18.8%で、約6割のMastercardとは稼ぎ方が別物です。

最大のリスク：払い戻しの膨張と、加盟店手数料を巡る訴訟

本丸は3つあり、つながっています。

1つ目は払い戻しの膨張です。 2025年は上位5顧客だけで純収益の21%（約69億ドル）を占めました。10-Kは、顧客がより大きな払い戻しを求める価格圧力を明記しています。払い戻し比率が1ポイント上がると、決済網の手取りは四半期で約1.21億ドル、年で約4.8億ドル減ります。1株利益では年約0.45ドル（筆者試算、税率20.5%・8.5億株）で、2027年の基本シナリオの約2%に当たります。

2つ目は加盟店手数料を巡る訴訟です。 米国の加盟店集団訴訟では、和解から離脱したBlockとIntuitが単純損害額で合計50億ドル超を請求しています。反トラスト法の訴訟では賠償が3倍になりうると10-Kは書いています。業務ルールの変更を求める側の改訂和解は、2026年11月に最終承認の審理があります。英国でも10月に、合計約25億ドル規模の集団訴訟が新たに起こされました。9月末の米国訴訟の引当金は1.56億ドルしかありません。

3つ目はクロスボーダーの減速です。 手数料の約3割を占め、伸びを引っ張ってきた部分ですが、取扱高の伸びは+15%から+11%へ落ちました。

この3つは連鎖します。訴訟や規制で銀行の手数料収入が削られれば、銀行はMastercardに値下げを求めうると10-Kは書いています。伸びの源だったクロスボーダーが鈍ると、その払い戻しを吸収する余力も細ります。

監視指標

・払い戻しの伸び−手数料合計の伸び：現在+3.5ポイント（18.2%−14.7%）、閾値+5ポイント、残り1.5ポイント。超えれば決済網の純収益は1桁成長に落ちる可能性

・クロスボーダー取扱高 （現地通貨）：現在+11%、閾値+10%、残り1ポイント。割れれば成長の柱の減速が確定

・米国デビットの利用額：現在+1.4%、閾値0%、残り1.4ポイント。マイナスなら顧客流出が数字に出たと判断

・Rules Relief和解の最終承認：11月の審理で承認か否か。否認なら訴訟の不確実性が再燃

筆者の見解

判断は 見送り です。596ドル以下なら買いに切り替えます。

成長と利益率は申し分なく、会社の見通しも上回りました。ただ、決済網の伸びを払い戻しで支える構図が強まり、クロスボーダーと米国デビットの減速も同時に出ています。株価は前回記事の基本レンジ上限605ドルを超えました。1株利益の想定を引き上げて置き直しても、新しいレンジの中ほどで、Visaより高い利益倍率です。良い会社であることと、今の値段が割安であることは別だと考えます。

・定量基準 ：売上成長+15%以上は当期+14%で×（9か月累計なら+15%）、利益率改善は○。PEGは会社が複数年の1株利益成長見通しを出していないため判定不能です。定量基準だけでは買いと言い切れません

・企業価値 ：時価総額5,538億ドル（10-Q表紙の8.71億株×635.70ドル）に純有利子負債134.7億ドルを足して5,673億ドル（約89.5兆円）、直近12か月売上362.9億ドルの15.6倍です。稼いだ営業利益は支払利息の26倍、直近12か月のフリーキャッシュフローは154.3億ドル（筆者計算）で、有利子負債の大半は固定金利の社債です

・同業比較 ：同じ4者型のVisaは売上の16.8倍とMastercardより高いものの、調整後の実績PERはMastercard32.3倍に対しVisa30.9倍です。利益で見るとMastercardのほうが高く評価されています

・3シナリオ （筆者の仮定に基づく試算であり、会社の見通しではありません）：2026年の純収益を373億ドルと置き、2027年の調整後EPS×PERで評価します。基本は売上+12%・調整後営業利益率59.8%・税率20.5%・平均8.48億株でEPS22.93ドル、PER26〜30倍で596〜688ドル。強気は+14%・60.5%・8.45億株で23.76ドル×32倍＝760ドル。弱気は払い戻し膨張で+8%・58.5%で21.41ドル×23倍＝492ドルです

・感度 ：基本のPER上限を27倍に下げると上限は619ドルとなり、現在株価が上回るため判断は「売り」に変わります

配当は年3.48ドル、利回り0.55%です。

今後の事業見通し

確度：高 ── 付加価値サービスの2桁成長

9か月累計で+20%（為替の影響を除き+18%）と、決済網より速い伸びが続いています。不正対策や本人認証は、払い戻しで取り合う決済網と違い、使うほど銀行の損失が減る商品で、値引き競争になりにくいと筆者はみています。

確度：中 ── 利益率60%前後の維持

調整後営業利益率は改善しましたが、第3四半期にはサービス案件と契約のタイミングによる上振れがあり、会社は第4四半期に一部が反動で出ると説明しています。払い戻しの伸びが続けば、維持は簡単ではありません。

確度：低 ── ステーブルコインとAIによる買い物代行の収益化

BVNKを基盤に、法定通貨とステーブルコインの口座を一体で扱う新サービスを始め、AIが代わりに買い物をする仕組みではOpenAIとも提携しました（説明会での発表）。ただし10-Qでは買収の業績影響は「重要でない」とされ、収益への寄与はまだ数字で確認できません。

まとめ

今回の決算は、表の数字だけ見れば文句のない内容です。ただ、Mastercardの強さの源泉である「利用が増えれば自動的に手数料が増える」仕組みは、払い戻しという形で少しずつ顧客に分け与えられています。

見るべき数字は、売上の伸びよりも払い戻しの伸びとの差です。そこが縮まらない限り、成長の質は付加価値サービスに頼る度合いを高めていきます。総合判断は 見送り 、596ドル以下で買い、クロスボーダーが+10%を割るか、払い戻しの伸びが手数料合計を5ポイント以上上回ったら弱気に切り替えます。

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