アルファベット / Alphabet（GOOG）決算分析｜Cloud+82%・部門利益率35.6%、AI投資が利益に変わり始めた【FY2026 Q2 日本語解説】

2026年7月24日 10:00

この記事は、SEC EDGAR（米国版の有価証券報告書データベース）に提出された10-Q（四半期報告書）を日本語訳・分析したものです。決算速報よりはタイムラグがありますが、より詳しい財務情報が記載されており、企業の実態を深く知ることができます。

2026年6月、Alphabetは公募増資と私募、そして強制転換型優先株の発行で、純額496億ドル（約8兆848億円）を調達しました。私募の引受先はBerkshire Hathawayで、金額は100億ドル（約1兆6,300億円）です。

手元資金が潤沢なことで知られてきた会社が、なぜ増資をしたのか。この問いが、今回の10-Qを読む出発点になります。

株価は決算発表を受けた7月23日に6.9%下落し、318.27ドル（約51,878円）で引けました。過去1年では依然として値上がりしていますが、52週高値408.61ドルからは2割以上下の水準です。

そして7月23日に提出された第2四半期の10-Qで、普通株主に帰属する利益は1,121.07億ドルとなりました。前年同期比で約4倍です。ただしこの数字は、そのまま受け取ってはいけません。増加分の大半は、SpaceXなど非公開企業や上場株式の株式評価益990.31億ドル（約16兆1,421億円）で、そのうち約987.53億ドルが未実現の評価替えだからです。現金はほとんど入っていません。

本稿では、評価益を取り除いた「本業の実力」を試算したうえで、増資に踏み切った理由と、現在の株価水準を点検します。

今回決算のまとめ（3行）

・Google Cloudの部門利益率が20.7%から35.6%へ改善 （売上247.68億ドル／部門営業利益88.14億ドル／前年同期からの改善幅は14.9ポイント）── AI投資が「費用」から「高採算の収益」へ転換した証拠が、初めて明確な数字として出た四半期

・売上+24%に対し売上原価は+18%、営業利益は+30%の営業レバレッジ （売上1,197.96億ドル／営業利益407.70億ドル／営業利益率32%から34%へ）── 増収率がコスト増を上回り、規模の経済が素直に効いた構図

・四半期フリーキャッシュフローがマイナスへ転落、資本政策は還元から調達へ転換 （営業キャッシュフロー391億ドルに対し設備投資449億ドル／自社株買いは当四半期ゼロ）── AI投資が自前のキャッシュ創出力を追い越した

会社概要

一言でいうと、 検索広告で稼いだ資金をAIインフラへ再投資し、その回収局面に入った会社 です。報告セグメントはGoogle Services（検索・YouTube・サブスクリプション・デバイス）、Google Cloud、Other Bets（自動運転など）の3つに分かれます。

これに加えて、AIの基盤研究とフロンティアモデル開発の費用を「Alphabet-level activities（全社AI研究開発）」として、どのセグメントにも割り当てずに区分開示しています。この区分があるおかげで、AIへの先行投資がどれだけ全社損益を押し下げているかを外部から追えます。従業員数は2026年6月30日時点で198,933人です。

今期のポイント3点

ポイント1：純利益+298%ではなく、営業利益+30%を見る

まず数字の切り分けから始めます。

第2四半期の税引前利益は1,387.53億ドルでした。このうち990.31億ドルが株式証券の未実現評価益です。10-Qは「primarily related to unrealized gains in our equity securities portfolio from SpaceX and a private company」と記載しており、SpaceXと非公開企業1社の持分評価替えが主因だと明示しています。

評価益は株価や評価額が動けば翌四半期に消えます。したがって、これを含む普通株主帰属利益1,121.07億ドル（GAAP純利益1,121.93億ドルから優先株配当0.86億ドルを控除した金額）や希薄化後EPS 9.11ドルを企業の実力と見なすことはできません。

では実力はどこにあるか。営業利益407.70億ドル（約6兆6,455億円）が答えです。前年同期の312.71億ドルから30%増え、営業利益率は32%から34%へ2ポイント改善しました。

改善の理由は表1を縦に読むとわかります。売上が24%増えるあいだに、売上原価は18%しか増えていません。売上原価率は41%から38%へ低下しています。営業費用は27%増と売上の伸びをやや上回りましたが、原価側の改善がそれを吸収しました。増収率がコスト増を上回る、教科書どおりの営業レバレッジです。

参考として、一過性項目を除いたコアEPSを試算しました。前提は3つです。第1に、希薄化後株式数は約123億600万株（普通株主帰属利益1,121.07億ドルを希薄化後EPS 9.11ドルで割って逆算）。第2に、適用税率は当四半期の実効税率19.1%。第3に、除外した一過性項目は上記の株式評価益と、後述するPriceRunner訴訟関連の21億ドルです。

この前提で計算すると、税引前のコア利益は418.03億ドル、税引後は338.18億ドル、コアEPSは約2.75ドルとなります（筆者試算）。同じ方法で前年同期を計算すると約2.22ドルで、成長率は24%です。

つまり 見出しの+298%も、実力ベースの+24%も、どちらも同じ決算から出てくる数字 です。どちらを使うかで、この銘柄の見え方は完全に変わります。

ポイント2：Google Cloudが「第2の利益エンジン」として完成した

今回いちばん重要な変化は、Google Cloudの部門利益率です。

売上は247.68億ドル（約4兆372億円）で前年同期比82%増。部門営業利益は88.14億ドルで、部門利益率は35.6%になりました（筆者算出）。前年同期は売上136.24億ドルに対し部門営業利益28.26億ドルで20.7%でしたから、1年で14.9ポイントの改善です。

この水準は、Google Services（41.8%）に迫ります。かつてのGoogle Cloudは「赤字を垂れ流しながら成長する部門」でしたが、いまや全社営業利益の2割強を稼ぐ部門になりました。金額にして約1兆4,367億円です。

伸びの中身も確認しておきます。10-Qは成長の主因をGoogle Cloud Platformのインフラ・プラットフォームサービスと説明し、加えて第2四半期からTPUシステム販売の売上計上を開始したと記載しています。ただし「the significant majority to be recognized in 2027」──大部分は2027年計上とされており、今回の伸びにTPU外販はほとんど寄与していません。

一方で、セグメントの外にあるコストも見る必要があります。全社AI研究開発の損失は57.89億ドル（約9,436億円）で、前年同期の33.72億ドルから拡大しました。1年でおよそ7割増です。Cloudの利益率改善は本物ですが、その裏でセグメントに配賦されないAIコストも同時に膨らんでいます。

Other Betsは売上3.82億ドルに対し営業損失17.99億ドルで、損失は前年同期から5.53億ドル拡大しました。自動運転などへの投資は、まだ「持ち出し」の段階です。

ポイント3：広告の成長は「単価」ではなく「数量」で起きている

決算速報では出てこず、10-Qを開かないと取れない業種固有の数字がここにあります。

Google検索その他の有料クリック数は13%増、クリック単価は3%増でした。つまり広告売上の伸びは、単価の引き上げではなく、クリック数そのものの増加で説明できます。10-Qはモバイルでの利用拡大、広告主支出の増加、広告フォーマットと配信の改善を要因に挙げています。

生成AIの普及で検索回数が減るのではないか、という懸念は市場に根強くあります。少なくとも今四半期の数字は、その逆を示しています。

対照的なのがGoogleネットワークです。インプレッション数は12%減、インプレッション単価は13%増。数量減を単価で埋める構図で、売上は73.03億ドルと前年同期からわずかに減りました。AdSenseの縮小をAdMobの伸びが相殺しきれていません。広告事業の中で、ここだけが構造的に縮んでいます。

トラフィック獲得コスト（TAC）は161.79億ドル（約2兆6,372億円）ですが、TAC率は20.6%から19.8%へ0.8ポイント低下しました。理由は、TAC率の高いネットワークからTAC率の低い検索その他へ売上構成がシフトしたためです。ネットワークの縮小は、TAC率の面では追い風になっています。

なお表3の最下段には、次章で扱う設備投資も並べました。上期の設備投資は806億ドル（約13兆1,378億円）で、前年同期の396億ドルから410億ドル増えています。広告KPIが堅調である一方、投じている資本の額はそれ以上のペースで増えている、という対比です。

最大のリスク：AI投資がキャッシュ創出力を追い越した

本丸のリスクは2点に絞ります。株価ドライバーになりにくい細かい論点は、あえて外します。

1つ目：資本集約度の急上昇と、簿外に積み上がる固定義務

冒頭の問い──なぜ増資したのか──への答えが、ここにあります。

第2四半期の営業キャッシュフローは391億ドル（約6兆3,733億円）、同じ四半期の設備投資は449億ドル（約7兆3,187億円）でした。差し引き58億ドルのマイナスです。 本業が生んだ現金では、その四半期の設備投資すら賄えていません 。

上期で見ても構図は同じです。営業キャッシュフロー848.59億ドルに対し設備投資は前掲の806億ドルで、差は42.59億ドル。前年同期は638.97億ドルに対し396億ドルで242.97億ドルの余裕がありました。1年でフリーキャッシュフローの厚みが5分の1以下に縮んだ計算になります。

この穴を埋めたのが、6月の増資496億ドルと、第2四半期の社債発行203億ドルです。長期債務残高は982億ドル（約16兆66億円）に達しました。10-Qのリスク要因には「Disruptions in our ability to access the capital markets, obtain future financing, or manage our indebtedness」という項目が今回新設されています。無借金経営で知られた会社の10-Qに、資本市場アクセスのリスクが載ったこと自体が変化です。

問題は、これが単年で終わらない構造だという点です。定量的な内訳を並べます。

・購入コミットメントおよび契約債務：8,110億ドル（約132兆1,930億円）、うち短期2,007億ドル
・開始前のリース契約（主にデータセンター）：852億ドル（約13兆8,876億円）、2026年から2031年に開始、非解約期間は1年から26年
・バックストップ：金融保証の最大支払額76億ドル、クレジットデリバティブ438億ドル、追加締結分241億ドル
・非公開企業への資本拠出コミットメント：200億ドル（2030年までのマイルストーン達成条件付き）

リスクは連鎖します。AI需要が想定を下回った場合、まず稼働率が落ちます。しかし減価償却は止まりません。上期の有形固定資産減価償却費はすでに136億ドルで、前年同期の95億ドルから増えています。今後、いま建設中のデータセンターが稼働開始すれば、償却費はさらに増えます。

そのうえ10-Qは、償却期間そのものが動く可能性を新たに明記しました。「changes to historical asset performance, expected technology advancements, and future network deployment plans could change the period over which we expect to benefit from the asset」──AIチップの世代交代が想定より速まれば、耐用年数を短縮して一括で費用を計上する必要が出ます。

稼働率低下と償却費増が同時に来れば営業利益率が落ち、営業キャッシュフローが減り、さらに外部調達が必要になります。そして調達手段の1つであるATMプログラム400億ドルは、株式の追加発行です。

希薄化を定量化しておきます。6月の公募でClass A・Class C各2,900万株、私募で各1,400万株、合計8,600万株が発行されました。希薄化後株式数約123億600万株に対して0.70%です。これ自体は軽微です。ただしATMプログラム400億ドルを現在の株価で全額発行した場合、約1億1,690万株となり、追加で約0.95%の希薄化が生じます。さらに強制転換型優先株1,900万株分の転換も控えています。

監視指標を置きます 。指標は四半期フリーキャッシュフロー（営業キャッシュフロー－設備投資）です。現在値は第2四半期でマイナス58億ドル。閾値は「2四半期連続のマイナス、かつ累計マイナス100億ドル超」とします。現在値からの乖離幅は42億ドルです。これを割り込む場合、増資と社債発行が一時的な措置ではなく常態になり、希薄化が構造化したと判断します。

2つ目：規制コストが「一過性」から「経常」へ変わりつつある

2026年7月2日、欧州委員会はAndroidの配信契約に関する2018年の決定を支持し、制裁金と利息52億ドル（約8,476億円）が確定しました。引当済みだったため損益への追加影響はなく、2026年7月に支払済みです。

ただし、これで終わりではありません。2026年6月30日時点の短期の法務・規制関連引当金は174億ドル（約2兆8,362億円）です。当四半期の営業利益の4割強に相当する金額が、支払い待ちの状態で貸借対照表に載っています。

当四半期にも新たな計上がありました。ストックホルム特許市場裁判所がPriceRunner（Klarna子会社）の私訴を認め、21億ドルを計上しています。内訳は損害賠償元本15億ドルをGoogle Servicesの一般管理費、利息と費用5.81億ドルを営業外損益です。

金額よりも重いのが、EUデジタル市場法（DMA）による構造規制です。10-Qは、第三者検索エンジンへの検索データ共有義務と、第三者AI企業へのAndroid相互運用アクセス提供義務を明記しています。

ここも連鎖構造で読む必要があります。Alphabetは配信パートナーにTAC 161.79億ドルを支払って検索の入口を確保しています。DMAによってAndroidの相互運用が第三者AI企業に開かれれば、この「入口を金で押さえる」モデルの前提が変わります。有料クリック数13%増を支えているのは検索クエリの成長であり、その供給源であるモバイルの入口が競争にさらされるからです。制裁金は一度払えば終わりますが、入口の開放は毎四半期の売上に効き続けます。

筆者の見解

判断は「買い」です 。ただし、根拠は「純利益が4倍になったから」ではありません。順序立てて説明します。

第1に、実力ベースの利益水準です 。ポイント1で試算したコアEPSは四半期2.75ドル、年換算で11.00ドルです。決算反応後の株価318.27ドルに対するPERは約28.9倍になります。

一方、報告ベースの直近12か月EPSは約19.87ドル（2025年通期10.81ドルから上期実績を入れ替えて算出、筆者試算）で、PERは約16.0倍です。株価スクリーニングでAlphabetが「PER16倍の割安株」に見えるとしたら、それは評価益で膨らんだEPSを分母にしているためです。本稿では約28.9倍を採用します。

第2に、同業との比較です 。事業モデルを揃えるため、比較対象はクラウドと自社プラットフォームを併せ持つMicrosoftとAmazonに限定します。半導体企業や広告専業と並べても意味がないためです。

PERはMicrosoftが約23.95倍（2026年7月20日時点）、Amazonが約30.03倍（同7月15日時点）です。Alphabetのコア試算値は、Amazonとほぼ同水準、Microsoftより3割ほど高い位置にあります。

ではその上乗せは正当化できるか。クラウド成長率で見ます。Google Cloudの82%増に対し、直近報告四半期でMicrosoftのAzureは39%増、AmazonのAWSは28%増でした。3社の中でGoogle Cloudの成長率が最も高く、かつ部門利益率も前掲のとおり1年で大きく改善しています。成長率と利益率改善の両方で優位にあるなら、Microsoft比のプレミアムには根拠があると考えます。

第3に、PEGです 。コアEPS成長率は前掲のとおり24%で、上記のPERを当てはめるとPEGは約1.30倍になります。判断基準の2.0倍を下回ります。売上成長率、利益率改善（32%から34%）、PEG 2.0倍以下という3条件がそろっており、定量基準上は「買い」に該当します。

第4に、企業価値と財務余力です 。7月23日終値ベースの時価総額は約4.18兆ドル。ここに長期債務982億ドルを加え、現金・現金同等物・短期市場性証券2,425億ドル（約39兆5,275億円）を引くと、EVは約4.04兆ドルです。直近12か月売上4,458.66億ドル（2025年通期4,028.36億ドルから上期実績を入れ替えて算出）に対するEV/売上は約9.0倍になります。

利払い負担は現時点では問題になりません。第2四半期の支払利息は12.78億ドルで、営業利益に対するインタレストカバレッジは約31.9倍です。ただし1年前の支払利息は2.61億ドルでしたから、5倍近くに増えている点は記録しておくべきです。

配当は四半期0.22ドル（2026年4月に0.21ドルから5%増配）で、年換算0.88ドル。現在株価に対する配当利回りは約0.26%です。インカム目的で買う銘柄ではありません。自社株買いは当四半期ゼロで、700億ドル枠のうち695億ドルが未使用のまま残っています。

シナリオ別の株価レンジ

計算式は「2027年のコアEPS（筆者試算）× PERレンジ」で統一しています。基準となる現在のコアEPS年換算は11.00ドルです。

・強気シナリオは約493〜551ドル ── 2027年コアEPS 14.5ドル、PER 34〜38倍。TPUシステム外販の大部分が2027年に計上され、Cloud部門利益率がGoogle Servicesの41.8%に並ぶ想定です。マルチプル拡大を正当化できるのは、この場合のAlphabetが「広告会社」ではなく「AIインフラの垂直統合企業」として再評価されるためです。

・基本シナリオは約350〜432ドル ── 2027年コアEPS 12.5〜13.5ドル、PER 28〜32倍。コアEPS成長率が現在の24%から15〜20%へ鈍化し、倍率はAmazonと同水準を維持する想定です。設備投資は高止まりするものの、フリーキャッシュフローは通期でプラスを保つ前提を置いています。

・弱気シナリオは約242〜275ドル ── 2027年コアEPS 11.0ドル（現在水準で横ばい）、PER 22〜25倍。AI需要が減速して稼働率が落ち、耐用年数の短縮で償却費が一括計上され、同時にDMAによって検索の入口が競争にさらされる場合です。倍率はMicrosoft並みまで切り下がります。

現在株価（7月23日終値318.27ドル）は、決算発表後の下落で基本シナリオの下限350ドルを明確に下回る位置に移りました。したがって判断は「買い」とします。

決算反応後の下落で、リスクリワードは改善しました。基本シナリオ上限432ドルまでの上昇余地は約36%、弱気シナリオ下限242ドルまでの下落余地は約24%で、上方に傾いています。「基本シナリオの入口にちょうど届いた水準」から、下限を明確に割り込む水準へ移ったと理解するのが正確だと考えます。

判断を「見送り」に切り替える条件は明確です。四半期フリーキャッシュフローが2四半期連続でマイナスとなり累計マイナス100億ドルを超えた場合、または株価が基本シナリオ上限432ドルを超えた場合です。

今後の事業見通し

確度：高 ── Google Cloudの成長と利益率

ポイント2で見た部門利益率の改善は第2四半期の実績であり、予測ではありません。加えてTPUシステムの供給契約は締結済みで、10-Qが「the significant majority to be recognized in 2027」と明記している以上、2027年の売上計上はほぼ確定した積み上がりです。新規受注の獲得に依存しない部分が大きい点が、確度を押し上げます。

確度：中 ── AI投資の回収

上期の設備投資は前掲のとおりで、会社は2026年通期でさらに増やすと明言しています。この投資がCloud売上に転換していることは今四半期の数字が示しました。ただし、8,110億ドルの購入コミットメントと852億ドルの未開始リースに見合うだけの需要が2028年以降も続くかどうかは、現時点の開示からは判断できません。会社自身がリスク要因で「may not be commercially viable or may not result in an adequate return of capital」と書いています。

確度：低 ── 規制環境の改善

EUデジタル市場法によるAndroid相互運用義務と検索データ共有義務は、すでに法として存在します。制裁金52億ドルの支払いは完了しましたが、規制の方向性が緩む材料は10-Qのどこにもありません。短期の法務・規制引当金174億ドルが今後どこまで積み増されるかも読めません。ここは改善を前提に置かず、下振れ要因として扱うのが妥当だと考えます。

まとめ

本文では触れませんでしたが、今回の増資でいちばん示唆的なのは、100億ドルを引き受けたのがBerkshire Hathawayだったという事実だと考えます。

Berkshireは長年、設備投資が重く資本収益率の読みにくいテクノロジー企業を避けてきました。その投資家が、四半期フリーキャッシュフローがマイナスに転じ、100兆円規模の購入コミットメントを抱えた会社に、私募で参加しています。

これは、AlphabetがBerkshireにとって「資本集約的だが、参入障壁と価格決定力を持つインフラ企業」に見え始めたことを意味するのかもしれません。鉄道や電力会社と同じカテゴリーです。実際、Alphabetの資本構成はこの1年で公益企業に近づきました。多額の社債、増える減価償却、長期の電力購入契約、そして安定配当。かつての「無借金で現金を積み上げる広告会社」とは別の生き物になりつつあります。

投資家として押さえるべき点は、この移行が評価倍率にとって両刃であることです。インフラ企業として見れば安定性が評価される一方、成長企業としてのプレミアムは剥がれます。現時点でのAlphabetは、Google Cloudの高い成長率という成長企業の顔と、四半期フリーキャッシュフローがマイナスというインフラ企業の顔を同時に持っています。

総合判断は「買い」です。実力ベースのPER約28.9倍はAmazonと同水準で、成長率と利益率改善の両方でクラウド3社の中では優位にあります。決算発表後の下落で株価は基本シナリオの下限350ドルを明確に下回り、上昇余地36%に対し下落余地24%とリスクリワードは上方に傾きました。押し目としての条件はむしろ整った、というのが本稿の結論です。